2022 美联储史诗级加息：源起、演进和影响.doc

目 录 一、美联储继续走在史诗级加息的路上 5 通胀预期再度升温，5 月议息会议释放的乐观情绪被逆转 5 美国高通胀不是一个短期现象 6 历史上的史诗级加息——沃尔克加息 10 二、美国经济衰退会影响加息节奏吗？ 13 美国Q1 环比折年率转负并非真正意义上的衰退 13 本轮美债收益率倒挂对衰退的指导意义有限 14 高通胀时期，经济衰退也未必会影响美联储政策态度 17 三、美联储史诗级加息对中国货币政策的影响 19 中美利差倒挂，压缩央行再降息空间 19 汇率贬值对央行再降息形成硬约束 20 LPR 有望下调，宽信用为货币政策主要发力点 24 四、资产配置：A 股将延续价值跑赢成长的风格 25 加息周期大类资产表现：回顾与展望 25 A 股价值板块胜率更高，债市受国内基本面影响更大 26 风险因素 27 图 目 录 图 1：5 月 5 日联邦利率期货反映的 6 月加息预期一度降至 50bp，概率约 85% 5 图 2：2022Q1 美国非农劳动生产力环比大幅下降 7.5% 6 图 3：失业率和新增就业所反映的劳动力市场表现强劲 6 图 4：美国 CPI、PCE 处于四十年来最高方位 7 图 5：美联储资产负债表规模从 4.1 万亿飙升到 9 万亿 7 图 6：美国人均消费支出尤其是商品消费远超疫情前水平 8 图 7：美国产能利用率的长期下降趋势 8 图 8：美国零售商与制造商库销比严重分化 9 图 9：美国劳动力参与率仍待恢复，职业空缺率历史新高 9 图 10：美国非农企业员工平均时薪持续上涨 10 图 11：70 年代美国货币超发、通胀升温、美联储缓慢升息 11 图 12：70 年代美国财政支出占比上升、财政赤字扩大 11 图 13：美国能源消费结构下，高油价对通胀抬升的贡献十分显著 12 图 14：史诗级加息节奏下，失业率高涨、产出缺口转负 12 图 15：美国经济持续向潜在增速修复 13 图 16：2022Q1 环比折年率转负并非真正意义上的衰退 14 图 17：净出口往往是美国 GDP 拖累项，但 2022Q1 环比拖累尤为显著 14 图 18：历史上加息-倒挂-衰退的先后出现 15 图 19：美债 10Y-2Y、10Y-3M 利差倒挂大多准确预测了经济衰退 15 图 20：2021Q4 开始两项利差走势出现分化 16 图 21：3 个月美债收益率基本围绕政策利率上下波动 17 图 22：2022 年以来市场加息预期在不断强化 17 图 23：2000 年，加息在刺破互联网泡沫后停止 18 图 24：2006 年，加息打压房价泡沫后迅速停止 18 图 25：沃尔克时期，两次衰退都没有减缓美联储紧缩步伐 19 图 26：美联储加息期，中国央行从未降低政策利率 20 图 27：中美利差发生倒挂 20 图 28：过去两周人民币汇率出现了快速贬值现象 21 图 29：2021 年央行两次上调外汇存准率 21 图 30：金融项目银行代客收付款由顺差转为逆差 22 图 31：2022 年出口增速可能前高后低 23 图 32：中间价贡献所反映的操作思路 24 图 33：历史上央行降准后，LPR 降与不降的情形都存在 24 图 34：根据信用周期指数，今年前三季度都将处于信用扩张期 25 图 35：美联储加息周期大类资产表现回顾 26 图 36：十年期美债收益率拆分 26 图 37：信用扩张初期，价值股一般能够跑赢成长股 27 图 38：美联储加息期内，中债受国内基本面影响更大 27 一、美联储继续走在史诗级加息的路上 通胀预期再度升温，5 月议息会议释放的乐观情绪被逆转 月议息会议美联储如期加息 50bp，引导市场消除下次会议加息 75bp 的忧虑。会议开始前，市场对于本次加息已有充分预期，鲍威尔坚定表态要对通胀采取强硬行动，必要时不惜一次加息 50 个基点。上周，联邦利率期货显示的 5 月会议加息 50bp 概率就已突破 90?。在美联储高官多次鹰派讲话的引导下，市场加息预期不断升温，一度预期 6 月议息会议将一次加息 75bp。鲍威尔在新闻发布会上消除了市场的疑虑，表明 FOMC 未考虑加息 75bp的选项 (75bp increase is not something the committee is actively considering)，但接下来的会议很可能多次加息 50bp (50bp increases should be on the table at the next couple of meetings)。 市场加息预期一度明显降温。议息会议后，联邦利率期货所反映的交易情绪发生明显变化，对 6 月加息预期一度降至 50bp，概率约 85?。 工资通胀螺旋和 OPEC 不增产引爆通胀预期，再度逆转了市场的乐观情