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企业并购财务问题分析(1) 一、企业并购的动因分析 首先，企业并购可产生协同效应，即若A公司和B公司并购， 则两公司并购后价值要高于并购前各企业创造价值的总和。(V[, AB] >V[, A] V[, B]) V[, AB]与 “V[, A] V[ , B]” 之差就是“协同价 值”-协同作用效应所产生的增量价值。它应是协同效应所产生的未 来增量现金流量的贴现值。协同作用效应主要体现在三个方面： .经营协同。即企业并购后，因经营效率的提高带来的效益。其 产生主要是由于企业并购能产生合理的规模经济(特别对经济互补性 企业)，这里的规模经济包括生产规模经济和企业规模经济两个层次， 规模经济是由于某种不可分性而存在的，譬如通过企业并购，企业原 有的有形资产或者无形资产(如品牌、销售网络等)可在更大的范围 内共享；企业的研究开辟费用、营销费用等投入也可分摊到大量的 产出上，这样有助于降低单位成本，增大单位投入的收益，从而实 现专业化分工与协作，提高企业整体经济效益。 .管理协同。即企业并购后，因管理效率的提高所带来的收益。 如果某企业有一支高效率的管理队伍，其管理能力超出管理该企业的 需要，但这批人材只能集体实现其效率，企业不能通过自聘释放能量， 那末该企业可并购那些缺乏管理人材而效率低下的企业，利用这支管 理队伍提高整体效率水平而获利（这种解释有一定的局限性，因为管 理资源的使用价值具有一定的特殊性，普通只能对特定的行业发挥作 用，相对而言，该理论对横向一体化较具有解释力）。 .财务协同。即企业并购后对财务方面产生的有利影响。这种效 益的取得是由于税法、会计处理惯例、企业理财以及证券交易的内在 作用而产生。主要表现在：（1）合理避税。税法普通包含亏损递延条 款，允许亏损企业免交当年所得税，且其亏损可向后递延可以抵消以 后年度赢余。同时一些国家税法对不同的资产合用不同的税率，股息 收入、利息收入、营业收益、资本收益的税率也各不相同。企业可利 用这些规定，通过并购行为及相应的财务处理合理避税。（2）预期效 应。预期效应指因并购使股票市场对企业股票评价发生改变而对股票 价格的影响。由于预期效应的作用，企业并购往往随着强烈的股价波 动，形成股票投机机会。 其次，从企业战略管理角度看，企业并购有以下驱动因素： .追求高额利润的结果。由于一个经济部门的资本集中总有一定 的限度，各个经济部门的利润水平也有差别，资本的本能驱使少数垄 断资本，千方百计介入多个经济部门，获取更大范围的垄断利润，积 累更多的资本，以谋取更高的利润。 .减少风险，减轻由于危机所受的损失。经济危机对各个经济部 门的影响程度是不同的，各经济部门在危机期间的利润率也不同。即 使在非危机期间，各经济部门的经营风险也有差别。因此，采取多部 门经营的方法，进行多样化经营，可在一定程度上降低经营风险，减 轻在危机中所受的损失。 二、企业并购的支付方式问题分析 .现金方式并购。一旦目标公司股东收到对其拥有股分的现金支 付，就失去了对原公司的任何权益。现金方式并购是最简单迅速的一 种支付方式。对目标公司而言，不必承担证券风险，交割简单明了。 缺点是目标公司股东无法推迟资本利得的确认从而不能享受税收上 的优惠，而且也不能拥有新公司的股东权益，对于并购企业而言，现 金支付是一项沉重的即时现金负担，要求并购方有足够的现金头寸和 筹资能力，交易规模也往往受到获利能力的制约。随着资本市场的不 断完善和各种金融创新的浮现，纯粹的现金方式并购已越来越少了。 .换股并购。即并购公司将目标的股权按一定比例换成本公司的 股权，目标公司被终止，或者成为并购公司的子公司，视具体情况可 分为增资换股、库存股换股、母子公司交叉换股等。换股并购对于 目标 公司股东而言，可以推迟收益时间，达到合理避税或者延迟交税 的目标， 亦可分享并购公司价值增值的好处。对并购方而言，即使其负于即付 现金的压力，也不会挤占营运资金，比现金支付成本要小许多。但换 股并购也存在着不少缺陷，譬如“淡化” 了原有股东的权益，每股盈 余可能发生不利变化，改变了公司的资本结构，稀释了原有股东对公 司的控制权等。 .综合证券并购方式。即并购企业的出资不仅有现金、股票，还 有认股权证、可转换债券和公司债券等多种混合形式。采用综合证券 并购方式可将多种支付工具组合在一起，如果搭配得当，选择好各种 融资工具的种类结构、期限结构以及价格结构，可以避免上述两种方 式的缺点，即可使并购方避免支出更多现金，以造成企业财务结构恶 化，亦可防止并购方企业原有股东的股权稀释，从而控制股权转移。 .杠杆收购方式。即并购方以目标公司的资产和将来的现金收入 作为抵押，向金融机构贷款，再用贷款资金买下目标公司的收购方式， 杠杆收购有以下几个特点：（1）主要靠负债来完成，收购方以