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美国金融监管的最新发展华尔街投资银行高盛仍在微笑《美国金融改革法案》的评析之一 多德国法院金融改革法案无疑是一部非常特殊的法律，因为这可能是许多中国人尚未遵守的第一部美国金融监管书籍。很多人感慨这部法案卷帙浩繁,其实更多反映的不过是过去鲜有金融监管学科以外的人进行过研读美国法案的训练。本身关于这部法案多少页码就是个误会,美国官方说法是2253页,但是如果你用A4纸打印下来不过才750页,那么这算不算卷帙浩繁呢?用中国标准来看,毫无疑问的是,因为中国证券法用A4纸打印下来仅有40页。有不少人在网上搜索到一个PDF版本法案只有848页,上面虽然有美国政府印刷办公室签发的证书,但是可能还是有人会心生狐疑:这就是那个传说中的两千多页的法案吗?是不是搞错了? 作为一个对比,我们学习美国金融监管的入门教科书,詹姆斯·考克斯和罗伯特·希尔曼教授合著的《证券监管》就是1187页,约翰·科菲教授那本更是1492页。有过美国法学院学习经验的人其实都知道,随便一份作业就动辄几十页,而“证券监管”这种专修科的论文往往就上百页,为此要查阅的各种判例和参考书加在一起上万页也并不奇怪。所以,读这部法案的时候,我们时常感慨中美两国金融立法专业化的水准,可能比苹果设计的复杂系统与富士康从事的简单加工之间的差距还大。 我们习惯以英美法一言以蔽之,然而这部法案恰恰折射出了英式监管与美式监管的不同。英国式监管更多的是以原则为主(principle-based),而美国式监管则是以就事论事的法令为主(rule based),这个法令不是各个部门自己制定的单行条例,而是基于法案的具体条款发展出来一个法令,比如针对信贷评级机构评级方法的透明化,根据这个法案就会发展出来932(q)法令,而这里法案在932(q)条款的第一小节清楚以大写字体标示了:这里需要制定法令(RULEMAKING REQUIRED)。我们希望国内的评级机构,能够针对性地研究这个即将颁布的法令,不要简单地接受大公申请美国资格失败的事实,而是应该就事论事地搞清楚具体问题在哪里。实际上,美国的监管机构往往会同市场上的自我监管机构和行业协会就具体法令有具体的指导性文件,而一切的一切仍然需要打官司,透过将来在法庭上的公开辩论才能在判例中尘埃落定。 每每想到这些复杂的美国国情,我就尤为感到撰写这篇文章的压力。这个法案并不复杂,复杂之处在于这个法案是基于美国根深叶茂的金融监管法律法规体系,比如为了确立932(q)条款,毫不出奇932条做的第一件事情就是扫清法律上的障碍。(a)款就是对1934证券交易法案的15E条款进行修订,这部法案几乎一半篇幅都是对这个体系的清扫梳理。至于另一半篇幅,说实话,我很难说服自己带着大家念叨一遍几百页的法案有什么特别的学术研究价值,以美国证券法的研究标准来说,带着判例对932(q)条款细致而微的论文才算是研究,诚如此,就需要长篇累牍来作分析,这寄望于学术界的共同努力,恐难以一己之力胜任。 因此,做个妥协,根据大家比较熟悉的几个案例,比如高盛欺诈门来研究一下,假如当初就有这个法案,高盛会受到什么影响,不失为简约明智之举。概览高盛,竟然发现这会涉及到这个法案一半以上的内容,高盛作为一个典型的华尔街投资银行,按照他们自己的说法,旗下五大业务分别是顾问、融资、交易、资产管理和投资。从金融创新的角度来看,高盛的业务增长点在于信贷风险表外化和资产证券化;而作为美资投行,高盛不太擅长的业务是财富管理,因此,还要以其他银行的产品案例作为补充。 具体来说,信贷风险表外化其实是高盛参与制造希腊危机的利器,而高盛的自营业务与之形成了利益冲突;资产证券化顾问是高盛在“欺诈门”中为对冲基金保尔森公司提供的服务,但高盛的资产管理客户利益与之冲突。当然,冷眼一看,这两者似乎都无关乎中小投资者的利益,也似乎与金融危机的市场动荡毫无关系。按贝克尔列数的五宗罪来说,首当其冲的就是“法案对诸多金融活动所加的规制,与金融危机的相关性甚微,甚至毫无关系”。 可是,当我们回顾孕育金融危机的机制时不难发现改革的意义。金融危机的发病机理也是个系统问题,大量不良资产“掺毒”到房地产债券和其他创新产品中;而评级机构,非但没有及时预警,反而给出误导性的投资评级,这使得有毒资产透过“影子银行”传递向整个金融系统;之后,一旦资产泡沫破灭,金融系统就会陷入危机。简单来说,上游有人“掺毒”,中间有人“盖戳”,然后有人“打包”,最后还有拿着“别人钱”的机构投资者愿意购买。 当然,有人会质疑“欺诈门”中的参与者算不算拿着“别人钱”的机构投资者,毕竟担保者ACA以及购买者荷兰银行与德国工业银行都是资深的大型金融机构。但是,正是因为它们深陷投机,ACA停业整顿,荷兰银行濒临破产,德国工业银行不得不向德国央行伸手请求流动性救援。换言之,它们的经营模式都是赚钱