存量博弈市场的演绎与应对.docx

一、存量博弈能否持续？如何演绎？ 、增量市、存量市特征辨析 资金是驱动资产价格形成的重要力量，增量市、存量市风格迥异。（1）增量市特征：基金份额增加、外资加快流入、市场赚钱效应强；有长期、明确共识性主线，“胜负手”多在于 Alpha 的捕捉。（2）存量市特征：基金份额持平甚至降低、外资流入速度缓慢、市场赚钱效应差；风格快速轮动，“胜负手”多在于 Beta 的跟踪。 图 1：2023M2 以来，A 股市场进入存量博弈状态 : 、 数据日期：2019 年 1 月 1 日至 2023 年 4 月 30 日 5 、判断存量博弈状态持续性的 5 条线索 存量博弈状态能否持续？本文从内、外资多维度进行了详细分析，提出了存量博弈状态将持续的 5 条线索。线索 1：主动权益型基金、固收加基金测算仓位处于历史高位。受制于公募基金仓位披露的低频性、滞后性、 本文使用信达金工高频基金仓位测算结果提高分析时效性。（1）主动权益型基金仓位长期窄幅波动，当前处在历史高位。截至 2023/5/12，主动权益型基金平均测算仓位 86.92%，其中普通股票型、偏股混合型、配置型基金平均测算仓位 88.91%、87.50%、85.13%。当前主动权益型基金整体仓位处在 2014 年以来约 77%分位。（2）固收加基金加仓空间也相对有限。截至 2023/5/12，固收加基金平均测算仓位 23.73%，位于 2021 年以来 90%分位以上。 图 2：主动权益型各分类公募基金平均仓位测算值 : 聚源、 数据日期：2014 年 1 月 1 日至 2023 年 5 月 12 日 图 3：低仓位基金平均仓位(%)vs 中证 800 : 聚源、 数据日期：2021 年 1 月 1 日至 2023 年 5 月 12 日 注：(1)主动权益型基金包括普通股票型、偏股混合型、灵活配置型、平衡混合型四类（以万得二级分类计，下同），其中灵活配置型、平衡混合型合称配置型基金。固收加基金包括偏债混合型基金、混合债券型二级基金、灵活配置型基金。 市场平均仓位为合格样本经持股市值加权计算得到。其中，主动权益型基金合格样本筛选门槛如下：成立期满两个季度、未到期、规模大于 5000 万元、过去四期平均仓位大于 60%。固收加基金合格样本筛选门槛如下：成立期满两个季度、未到期、规模大于 5000 万元、过去四期平均仓位在 10%-30%。 以上测算均剔除不完全投资于 A 股的基金。 具体测算方法论详见团队此前报告《基于模拟组合的公募基金仓位测算——探索高精度的基金仓位测算方法》。 线索 2：主动权益型基金新发短期仍待回暖，缺乏大级别行情刺激情形下老基金申购也未有起色。（1）新基金发行方面：年初至 2023/5/12，主动权益型基金累计新发份额 791.77 亿份，仅为 2022 年同期的八成左右，略相 当于 2017 年同期水平，与 2020 年、2021 年同期水平存在较大差距。（2）老基金申赎方面：我们分析了可比口径下基金份额变动比例与万得偏股混指数上季度涨跌幅的关系，发现二者存在相对明确的正相关关系，但更多地还是需要大级别行情的刺激。由于 2022Q4、2023Q1 偏股混赚钱效应相对不明显(-0.34%、2.53%)，我们预期近期增量有限。 图 4：主动权益型基金历年以来新成立累计份额(亿份) : 、 数据日期：2016 年 1 月 1 日至 2023 年 5 月 12 日 图 5：主动权益型基金可比份额变动比例与上期行情正相关 : 、 数据日期：2016 年 3 月 31 日至 2023 年 3 月 31 日 线索 3：私募规模下行且仓位不低。截至 2023 年 3 月底，私募证券投资基金规模 5.66 万亿元，相比较 2021年下半年巅峰时刻有所降低；华润信托阳光私募股票多头指数成份基金平均股票仓位 69.23%，在历史上处于较高分位数。私募仓位调整幅度相比公募偏大，敏感性更强，受行情影响私募情绪不佳，也缺乏增量流入的业绩支撑。 线索 4：上证所新开户数量逊于去年同期。受近期行情、市场情绪等多方因素影响，2023 年 1-4 月上证所新开户 962 万户，逊于 2022 年同期 1088.52 万户。 图 6：私募证券投资基金规模及月频仓位 : 、华润信托、 数据日期：2015 年 1 月 1 日至 2023 年 3 月 31 日 图 7：上证所:A 股账户新增开户数:每年累计(万户） : 、 数据日期：2018 年 1 月 1 日至 2023 年 4 月 30 日 线索 5：春节后外资流入节奏显著放缓。继 2022 年 10 月大幅流出 573 亿元后，外资转而积极参与 A 股复苏交易，并于 2023 年 1 月净流入约 1413 亿元，