经济进入疫后脉冲式修复的早期阶段.pdf

月度报告·宏观 一、资产价格：海外交易软着陆，国内经济修复预 期下股强债弱 1月，全球流动性向好叠加国内经济基本面复苏预期增强，市场风险情绪向好，国 内外风险资产表现较好。一方面，通胀回落下美联储加息节奏进一步放缓，同时美国四 季度GDP显示经济仍有韧性，市场交易经济软着陆。另一方面，国内度过疫情高峰后， 经济活动修复斜率加快，春节期间线下旅游和服务消费恢复较快，叠加政策仍有积极博 弈空间，经济复苏预期继续增强。全国各大股指纷纷上涨，纳斯达克、恒生指数、恒生 科技、创业板指涨幅居前。 图1：年初至今全球各大股指涨跌幅 （%） 图2：当月各大股指涨跌幅 （%） 资料来源：Wind，优财研究院 资料来源：Wind，优财研究院 图3：美股延续反弹，美债利率小幅下行 （%） 图4：欧洲股市延续偏好 （%） 资料来源：Wind，优财研究院 资料来源：Wind，优财研究院 4/ 25 月度报告·宏观 图5：A股三大指数月内上涨 （%） 图6：沪深300继续向好 （%） 资料来源：Wind，优财研究院 资料来源：Wind，优财研究院 10月底以来股市估值有所修复，不过股市性价比较债市仍明显占优。自10月底股 指底部区间回升后，股债相对回报率从高位有所回落，但当前仍高于一倍标准差水平， 股市性价比仍较债市有明显占优。A股主要指数PE均延续回升趋势，上证风险溢价ERP 继续回落，1月底上证综指PE和ERP分别为13.07和4.71% （12月底 12.34，5.27%）。 图7：上证风险溢价ERP继续顶部回落 （%） 图8：A股主要指数PE继续上行修复 （%） 资料来源：Wind，优财研究院 资料来源：Wind，优财研究院 5/ 25 月度报告·宏观 图9：股票相对性价比仍较债市明显占优 资料来源：Wind，优财研究院 经济复苏预期增强下股市风格似乎正有所切换，未来国内经济修复力量增强、实体 信用宽松逐步兑现，叠加中美利差负值收窄，大盘股表现将逐渐占优。去年11月以来， 股市风格有所变化，中证500/沪深300 比值回落，大盘股逐渐表现为强于小盘股的特征。 往后看，一方面，随着内需修复力量逐步增强，实体信用扩张渐进， “社融-M2增速” 或有望实现底部回升，大盘股表现逐渐占优。另一方面，随着美国加息接近尾声，美债 收益率下行空间打开，中美利差负值收窄下也有利于大盘股的估值修复。 图10：资金流向决定大小盘风格 （%） 图11：中美利差与大小盘风格结构 （bp） 资料来源：Wind，优财研究院 资料来源