2022年社融增速有望达到11%.docxVIP

请阅读最后一页免责声明及信息披露 请阅读最后一页免责声明及信息披露 PAGE 4 一、历史上的经济增长引擎与信用创造主体 央行货币投放与信用创造的过去与未来 2021 是改革创新的一年，中国经济的发展模式、货币投放渠道和信用创造主体都发生了深刻变化。2020 年底中央经济会议提出，要用好宝贵时间窗口，集中精力推进改革创新，以高质量发展为“十四五”开好局。在过去， 房地产和政府投资是动力最强的两台增长引擎，今年以来严控地产、强化政府债务监管，中国再一次站上经济动能切换的岔道口。在这样的背景下，我国货币体系也在发生微妙的变化。 回顾历史，我们可以把过去 20 年中国经济和货币体系发展划分为三个阶段： 阶段一：外需导向型经济，货币投放依靠外汇占款。 2001-2012 年间，出口是拉动中国经济增长的关键力量。2001 年中国加入世贸组织，一方面为全球市场提供大量出口产品，另一方面引入外资来华投资、建厂，国际收支积累了大量双顺差。在这一期间，外汇占款是央行投放基础货币的重要渠道，信用创造主体是出口企业。出口企业取得外汇后会从商业银行换回人民币，商业银行再向央行结汇，在这样的过程中货币供给增加，从而形成了外汇占款。2000-2010 年，外汇占款上升的很快，增量一度与信贷增量持平。2014 年以后外汇占款下滑，近几年的增量趋近于 0，背后原因在于中国改变了经济模式，增长动能由出口转向地产和基建。 图 1：2012 年以前外汇占款是货币投放的主要渠道 亿元 新增各项贷款 新增外汇占款 200000 150000 100000 50000 0 -50000 资料来源: Wind，中国人民银行， 阶段二：央行向主动管理过渡，经济增长引擎转向地产基建。 2012-2020 年间，房地产行业配合地方政府的土地财政模式，同时依靠不动产作为合格质押品的天然优势，从表内外吸收了大量信用，行业迅速扩张，迎来繁荣发展。基建同样是土地财政的重要一环，地方政府兴修基建、推高地价、吸引房企投资、卖地回笼更多资金。在这个链条中，地方投资平台、非标也提供了大量融资，快速推升了地方政府债务。这一轮周期中，地产和基建成为信用创造的主体，二者贷款合计占各项贷款比例基本维持在 40? 以上，2019 年曾达 48?，占比接近一半。同时央行的货币投放方式也发生了重要变化，由以往的被动管理向主动管理过渡。2012 年以前，央行动用总量货币工具的频率更高，2013 年以后，央行先后创设了 SLF、MLF、定向降准等结构性工具，流动性管理更加精准。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 请阅读最后一页免责声明及信息披露 PAGE 10 图 2：2010-2019 年基建贷款和房地产贷款占各项贷款比例 % 60 基建贷款占比 房地产贷款占比 50 40 30 20 10 0 资料来源: Wind，中国人民银行， 阶段三：推出碳减排支持工具，未来信用创造靠新能源和制造业。 今年以来，政策面支持制造业、发展新能源的信号十分明确。7.30 政治局会议上，中央对产业政策部署较多，明确提到支持新能源汽车加快发展，加快贯通县乡村电子商务体系和快递物流配送体系，引导企业加大技术改造投资，开展补链强链专项行动，加快解决“卡脖子”难题，发展专精特新中小企业等。此外，十四五规划纲要提出“扩大制造业中长期贷款规模”，2021Q2 货政委员会例会提出“引导金融机构增加制造业中长期贷款”。这些政策体现出中央一以贯之的发展思路，那就是加快建设制造强国，加快发展先进制造业。未来制造业和新能源将成为新的增量引擎，融资需求存在广阔增长空间，金融支持力度也在加大，信用创造有望进入上行通道。 2021 年社融信贷表现回顾 回顾今年的社融信贷表现，同样可以划分为几个特征鲜明的阶段： （1）1-3 月，政策不急转弯。2020Q4 货币政策执行报告中，央行关于下一阶段政策思路的表述仍然包含“不急转弯”。2021 年一季度，金融机构对经济恢复保持了稳固的支持力度，金融数据在高基数基础上依然保持增长。尤其在 2 月份信贷需求旺盛，贷款结构向好、中长期贷款保持高增。3 月份金融数据开始回落，各项贷款和社融同比增速分别较上月下降 0.3 个和 1 个百分点。 （2）4-5 月，快速紧信用。2021Q1 货币政策委员会例会删除了“不急转弯”的表述，自 2020 年中央经济工作会议以来首次退出官方表述，过渡窗口期告一段落，货币政策开启回归常态化。4、5 月份的信贷社融增速经历了一个明显的下降过程，反映了疫情临时性宽松措施退出和快速紧信用的影响。 （3）6-9 月，房贷管理从严执行。过去几年，尽管每年都在讲“房住不炒”，但房地产仍保持了很强的韧性，不管是销售和投资都是如此。但今年 5 月份之后，包括销售、新开工、投资在内的整个