2023年下半年A股投资策略展望：石以砥焉，化钝为利.pdf

摘要 ✓预期走弱，2014可能重现 ➢ 2023年以来，PMI 、出口等经济数据经历短暂修复后呈现回落态势，通胀则始终处于下行区间，地产成交量自3月 起逐渐走弱，均提示疫情防控优化后经济势能的恢复不及预期。2023Q 1社融同比回升，但CPI 、PPI则持续下行、 不及预期，说明需求端修复明显慢于供给端。企业融资利率持续下行，已处于较低水平，但工业企业盈利仍为负 增长，企业资本开支意愿边际走弱，需求恢复较慢。因此，当前经济堵塞点在于需求侧。 ➢ 破局的可能方式，中央或将依靠居民转移支付刺激需求端。中国政府部门杠杆率低于全球主要国家，疫情后，地 方政府与中央政府杠杆率差距显著扩大，地方政府债务风险限制地方加杠杆空间。因此，中央加杠杆空间较大。 而居民消费行为的三大影响因素系工资收入增速、财产性收入、政府转移支付，我们认为当前背景下转移支付可 行性最高，中央政府有望通过转移支付的方式发力刺激需求端。 ➢ 和2014年前后的三大相似性： • 宏观背景相似：增速中枢再下一个台阶。当前经济增速中枢从 “中高增长”——“中低增长”，进入高质量发展时 代，利率中枢从 “中等利率中枢水平”——“低利率中枢水平”； • 政策周期相似：股票融资占社融比的数据当前类似2013-2014 ，历史上，每一轮政策周期都是伴随股权融资比例的 上升，在宏观杠杆率特别是地方政府的杠杆率约束下，未来中央杠杆率提升和股权融资比例加大是破局的关键。 • 产业周期相似：当经济中枢下台阶时，新技术变化变得尤为重要，新产业可能成为转型政策的主要发力领域； 2013年4G牌照发放，移动互联网方兴未艾，2013-2015年产业政策主要围绕 “互联网+”；2023年，AI技术开始突 破，产业政策围绕 “数字经济”、 “数据要素”、 “AI+”发力。 2 摘要 ✓低增长时代，该寻找怎样的投资范式 ➢ 低增长时代的投资范式，结合我国和世界主要经济体的供给侧改革经验，技术是提高要素生产率的关键，从供给侧 改革到供给侧创新，是拉动经济增长、扩大需求的驱动力量，是对供给侧结构性改革中 “去产能、补短板”的深化 和延续，对应行业赛道具体特征可以概括为：技术自主替代、能源安全、科技持续进步三大方向，以及供给格局优 化角度，可以龙头市占率进一步提升逻辑寻找机会。 ✓下半年市场趋势和风格研判 ➢ 下半年市场趋势：美债利率走势和内需政策是关键，预计下半年A股将震荡上行。一方面，未来A股资金面的关键 要看美债收益率走向。若美债收益率回落带动中美利差缩小、人民币走强，叠加国内政策预期提升或后期稳增长政 策实际落地，外资将有望重回流入，为A股注入流动性，另一方面，美债利率的下行将使得国内政策空间打开，下 半年刺激内需政策值得期待。 ➢ 下半年市场风格展望：当前，成长-价值风格背离接近底部区域，成长风格反转的空间已经具备，但需要触发信号 ，下半年A股大概率将处于非典型成长风格 （成长指数较弱,但主题交易和独立产业趋势的板块走势较强）向偏成长风格切 换的过程，而价值风格在触发信号出现前可能仍然相对占优。 3 pOnOrRnRqQrPnMmQzRpRqP9PbP7NsQoOtRsRfQqQrPfQoPsQ8OrQsMwMpNrOMYqQrM 摘要 ✓下半年行业和产业趋势配置的三个视角： ➢ 企业盈利视角： • 机械设备和医药生物的一致预测净利润增速向好，得益于产业已经出现边际改善。TMT相关领域边际改善的空间 较大，尽管一致预测净利润当前并不亮眼。消费预期差较大。当前经济堵塞点在需求侧，中央政府可能通过发放消 费券或者现金补贴的形式来刺激消费，从而拉动投资与就业。 ➢ 集中度提升视角： • 本轮经济中枢下行叠加经济由 “量”驱到 “质”变的转型，下半年开始，部分领域行业集中度提升或再度重演。 1 ）过去几年受需求收缩和供给冲击影响的如房地产、家居、餐饮等行业，龙头在