针对M2大起大落的三个问题.pdf

宏观专题

存款对M2的拉动分别为5.7%，4.5%，7.5%，6.3%。其余部分则相对平稳。

2、居民存款增加更多是居民缺乏消费投资渠道导致的。居民的收入+居民的贷

款净增长=居民的固定资产投资+居民的金融投资+居民的消费+居民的存款净

增长。2014年~2019年，居民收入中用于投资消费的资金占比88%，2020年

~2023年，这一比例分别82%，85%，75%，78%。

3、后续经济转好需要居民的财富向企业转移。我们前期报告多次提示关注居

民与企业剪刀差这一指标。其背后逻辑在于，资金的流动主要发生在居民和企

业部门之间，其中企业发工资给居民这一行为较为刚性，而居民消费投资资金

回流企业则弹性相对较大。如果企业存款增速快于居民存款增速，那么意味着

居民拿到工资后消费意愿较强，资金迅速回流企业，对应经济预期向上修复；

但如果企业存款增速低于居民存款增速，那么意味着居民拿到工资后形成存

款，居民的消费意愿较弱。历史经验来看，企业与居民存款剪刀差领先经济大

约半年左右，领先上市企业盈利大致一年左右。

风险提示：

国内货币政策超预期

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号2

宏观专题

投资主题

报告亮点

从其他存款性公司的资产负债表拆分M2的构成。进而判断M2抬升的原因

和回落的原因。

投资逻辑

1、2022年M2同比抬升主要由于商业银行“向虚”资金走扩，当下M2同比

回落是因为商业银行“向实”和“向虚”资金均有减少。

2、当下社融与M2剪刀差走扩不会带来债券市场的走熊，原因在于本轮剪刀

差走扩，并非像过去一样反应实体预期改善，只要社融与M2的向实资金同

比没有抬升，债市就没有大风险。

3、M2同比起落与经济判断无必然联系。重点是要看M2当中居民和企业存

款的边际变化。如果居民存款增速回落，企业存款增速抬升，那么对于未来

半年经济可以逐步乐观；当下居民存款已经回落，后续重点观测企业存款能

否抬升。

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号

宏观专题

目录

一、M2第一问：过去两年M2同比为何大起大落？7

（一）M2的口径：经历五次调整7

（二）M2的统计：包含四大部分7

（三）M2的派生：参照存款性公司资产负债表8

二、M2