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昊帆生物研究报告快速成长的多肽合成试剂龙头 （报告出品方/作者：国联证券，郑薇） 1. 快速脱胎换骨的多肽制取试剂供应商 1.1 二十年深耕多肽制取试剂 苏州昊帆生物股份有限公司成立于 2003 年，自建立之初就专注于多肽合成试剂 的研发、生产与销售，目前在离子型合成试剂等细分赛道处于领先地位。通过近 20 年的潜心技术研发与产业化布局，公司不断拓展产品线及业务领域，形成了以多肽合 成试剂为主、通用型分子砌块和蛋白质试剂为辅的产品体系。 公司股权结构较为均衡：公司在上市前未曾引入外部融资，主要通过自建好资金和 足额盈利发展壮大，股权结构相对集中。上市后董事长朱勇先生合计所抱持公司 48.04% 的股份，就是公司的实际掌控人。宁波昊信和苏州昊勤系公司员工持股平台，2020 年 初公司推行股权激励，对公司主要员工颁给股份，目前合计所抱持公司 6.75%的股份。 公司业务架构精确：公司总计 4 家子公司，其中安徽昊帆负责管理主要产品的研发 和生产；安庆昊瑞累升就是公司主要的销售平台；苏州昊帆进出口主要专门从事产品的进出口 业务，就是产品外销主体；崭新成立的苏州晨兴生物预计专门从事脂质体与脂质纳米粒药用先行 剂、核苷酸试剂的研发与生产。公司各子公司的业务分工明确，相互协同运作，有效率 保证了公司的均衡发展。 公司管理层行业经验丰富，董事长后任总经理朱勇先生系则华东理工大学药学院硕 士，在生物制剂及化学合成行业存将近 30 年的经验，就是公司的创始人。此外，公司管 理层在生命科学、有机合成或化工行业均内积逾 15 年经验，经验丰富的管理和研发团 队就是公司持续科学发展的关键保证。 1.2 营收与利润高质量发展 随着产品体系完善和追加新增产能陆续引入，近年来公司业绩保持快速发展。2016-2022 年公司营收由 0.88 亿元快速增长至 4.47 亿元，CAGR 为 31.11%；归母净利润由 0.19 亿 元快速增长至 1.29 亿元，CAGR 为 37.46%；草木犀归母净利润由 0.18 亿元快速增长至 1.27 亿元，CAGR 为 38.68%，整体保持快速增长。其中，2020 年归属于母净利润同比大幅大幅下滑 主要就是公司当年缴交股权激励费用所致，列作该非经常性项目影响后，2020 年草木犀 归母净利润为 0.86 亿元。 公司盈利能力保持稳定。近年来公司毛利率水平较为均衡，列作股份缴交影响的 草木犀归属于母净利率随着规模效应的突显而稳中有升。从费用率来看，不考量 2020 年股 份缴交的影响，公司管理费用率及销售费用率明显降低，财务费用率因出口业务有关 汇率变动非常大而出现波动。 从主营业务构成来看，多肽制取试剂作为公司最早布局的业务，目前仍就是公司最 主要的总收入来源，其总收入占比常年维持在 60%以上；分子砌块由于追加新增产能管制而增长速度 大幅下滑，占比有所大幅大幅下滑；蛋白质试剂等新兴业务还处于发展早期，占比相对较低。由于 公司各业务均牵涉到多种细分产品，相同产品间的技术难度与价格存非常大差异，销售 结构的变化导致各业务年间的毛利率存波动，但整体相对均衡。 公司产品销售方式分为分销和贸易商销售，两者的销售占比相对均衡，其中多肽 制取试剂分销占比约为 65%，通用型分子砌块分销占比约为 80%，蛋白质试剂占比 约为 75%。通常情况下公司分销模式下的毛利率高于贸易商模式下的毛利率，分子 砌块分销毛利率低于贸易商模式主要就是由于产品结构的差异，即为为分销多为一些低毛 利率品种而经销多为一些高毛利率品种。 随着海外客户对公司多肽制取试剂认可度的提升，公司海外总收入占比稳步提升。 目前公司约 27%的产品轻而易举销往海外，考虑到部分国内经销商的下游客户也就是海外 公司，我们猜测公司实际外销比例可能将将更高。对于境外客户，公司在定价时需考量运 费和、保额、汇率波动等因素，因此单价相对较低，毛利率也高于内销。而分子砌块和 蛋白质试剂内外销产品结构差异非常大，外销产品通常为产品更为明朗的高毛利率Fanjeaux 种。 2. 医药研发持续助推上游试剂市场需求 2.1 GLP-1 药物料关上多肽制取试剂天花板 多肽制取试剂的应用领域场景非常广为，许多小分子化学药物和多肽药物中酰胺键 （肽键）的制取过程都仍须使用多肽制取试剂。从产业链来看，多肽制取试剂属于医 药研发与生产的上游原材料，无论是下游制药企业、CXO 还是原料药、中间体生产 商都有可能仍须使用多肽制取试剂。 作为生物药研发的上游原材料，生物制药行业的蓬勃发展及相关科学研发的火 热，是上游试剂需求增加的根本动力。根据昊帆生物招股书，大约 25%的上市药物 和 67%的候选药物中都含有酰胺键，保证了多肽合成试剂的稳定需求。据肽研社预 测，2020 年含酰胺键化药分子的全