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对金融相关比率的再认识 一、 金融相关比率与货币化比率、金融中介比率不适应现代金融发展过程 在研究金融相关率时，贝多光（1989）对戈德明史的基本公式进行了简化，计算了1981年至1986年的中国金融相关率，并得出了中国金融相关率的初步结论。首先，货币化率可以反映金融相关率逐渐上升的趋势。其次，累积率和金融中介率基本上处于正相关率的比例。第三，货币化率和金融中介率反映了中国货币和金融资产规模的扩大。第四，由于价格水平的上升，1981年至1986年的金融相关率没有显著增加。此外, 本文主要做了以下工作:(1)探索性的推导了金融相关比率的极值和收敛值,提出了在金融发展过程中可能存在的阶段性;(2)通过回归分析得到我国金融相关比率受货币化比率和金融中介比率影响较大,而经济增长率和通货膨胀率对金融相关比率影响较弱;(3)对中国的金融相关比率进行了时间序列分析,并对我国长期的金融相关比率进行了预测。作者认为金融管理者可以通过有意识的调控货币化比率和金融中介比率,间接调控金融相关比率,来选择我国金融发展的稳定路径。 二、 金融资产出率与金融发展的渐进性 (一) 影响金融相关比例的因素 由戈德史密斯的公式可知FIR值主要决定于新发行比率、新发行乘数、资本产出比率及与市场价格有关的调整系数。 其中,F (二) 金融相关比率的极值 假定在金融相关比率模型中,新发行比率、新发行乘数与价格调整系数趋于稳定,并视为常数。则有 上式两边取对数: 对上式求导得到(2)式取极值的条件: 得到取极值的条件是: 令g 则有 由此可见,金融相关比率的极值取决于经济增长速度和国民财富的增长速度。而且,经济增长速度越高,金融相关比率的极值越高;国民财富的增长速度越高,金融相关比率的极值越低。假设国民财富的增长来源于净投资,净投资比率为 不考虑资本折旧,则有迭代式 假设经济增长速度为常数,令g 按照由戈德史密斯的估计结果,各发达国家的发行比率ε不超过20%,β取平均值4,以经济稳定增长率为2%预测,则supFIR=2.5;经济稳定增长率为4%,则supFIR=1.25。 (三) 新发行乘数++ 由(9)式可知 所以金融相关比率的一个特殊收敛值为 因此,上式表明,金融相关比率趋向稳定的条件是,资本形成的速度与国民财富的增长速度实现匹配。其中 由戈德史密斯公式知,新发行乘数α=(λ+π+λπ)- 当市场完全资本化时,权益市场价格完全反映经济增长的变化,存在v=c; 由前述推导我们得到金融相关比率收敛值 从整个宏观经济来看,存在净投资比率m等于新发行比率,则ε=kη=m 此稳定收敛值为 (四) 金融结构匹配程度将逐步提高 由前面的推导可知,金融相关比率的极大值大于其稳定的收敛值,而且极大值点τ<∞,可以合理地推测出金融相关比率经历一个上升,然后下调到一个稳定值的过程。 金融相关比率的变化大致可以体现金融发展的三个阶段: 第一阶段:金融增长阶段,表现为金融相关比率伴随着经济增长而同步增长。由于经济活动量增加,作为经济活动价格载体的现金流量增加,且由于在逐步摆脱金融压抑的过程中,受金融工具创新、金融自由化的影响,金融相关比率将以加速度增长,金融结构匹配程度将逐步提高。从我国的金融比率看,我国目前正处于这一阶段。 第二阶段:金融调整阶段,表现为金融相关比率达到最高点以后,金融相关比率开始减速并出现反复震荡下降。在这个阶段,由于投资者和管理者对金融工具的套利特性、风险释放能量、收益等要素认识不够全面,地区性的金融市场将进入动荡,并试图寻找一个稳定的平衡点,即金融结构的最优匹配状态。在这一阶段,经济管理者的政策制定水平将对金融市场的走向起到决定性作用,如果缺乏适当的理论认识和调控手段,将使金融市场进入混乱,一些规模较小的金融市场如果不能通过建立适当规模的货币同盟,将难以对抗国际私募基金的冲击。投资者对资产价格缺乏合理估计,一些非理性的噪音投资者盲目追逐高风险资产,从而导致股市泡沫和地产泡沫产生。东南亚一些国家在实行了较长时期的金融自由化和金融增长政策以后,目前正处于这一阶段的初期。而一些发达国家的金融市场可能正处于这一阶段的中期。 第三阶段:金融稳定阶段。在经历增长和调整以后,金融市场出于自身的免疫能力和干中学的能力,对市场的调控能力可能增强,从而引导金融市场逐步趋向稳定。在稳定阶段金融相关比率相对稳定,金融结构实现了最优或次优的匹配状态。除非出现金融结构颠覆性的变化,金融相关比率会寻找新的平衡点,否则金融发展将进入稳定的阶段。目前还没有国家进入这一阶段。在进入这一阶段之前,各金融市场将要经历一个较长时期的金融调整阶段。 三、 中国金融相关关系的回归分析 (一) 金融相关比率与货币化比率 一个经济体中货物和劳务总额中的货币化程度,通常是金融市场发展的基础,也是一国金融发展的重要特征