聚鸣投资刘晓龙交流纪要.pdf

刘晓龙 按照惯例，给自己上半年的表现打个分。 去年上半年我说自己可能就是个60分，下 半年能有个八九 十，综合起来可能70分。 今年上半年，比去年上半年总体感觉只能 说是略好。 熟悉我们的投资者， 应该对我们去年底、 今年初的主要假设是比较清楚的。 第一个主要的关注点，美国的通胀在今年 的 中期见顶，然后往下走，整个加息的压 力在这个时间点往后就是越来越小。 这一点目前看是基本验 证， 虽然现在还在争论，未来还有1-2次，但是 这个大的趋势到了今年的三四季度，应该 同比的压力 会更小一些。 我们也看到，上游的油价也跌到70多了， 所以整体的压力其实全球来看都是在降低的。 第二个就是对于地产的预期。 我们认为会有后续的地产支持的政策，尤 其是关于需求端的，那么这是 完全落空 的。 所以，今年上半年主要做的不好的地方， 就是在这里，错判了整个房地产政策。 因为 这是关系到我们对于整个经济的一个 判断。 没有了这个政策之后，整个经济就是短暂 的复苏两个月 之后，然后就开始往下走。 我们也看到，房地产本身的数据也是符合 这样一个规律，在二三月份的向 上之后， 四五月份开始向下走，尤其是五月份之 后，向下的速率开始加快。 总结一下就是，我们在去年底期待的今年 是，一个好的流动性+经济复苏+低估值。 正常的话，这样 的一个市场应该是一个小 的牛市。 那么实际的环境是，一个好的流动性，但 是经济疲软—— 然后再加一个低估值。 那么这样的市场，从过去来看应该是个主 题震荡市。 今年和经济关联度高的 板块其实表现都不 好，不管是白酒，还是化工、机械、互联 网，只要跟经济相关的，其实今年表现的 都不好。 那么跟经济相关度很低，仍处于星辰大海 阶段的，或者说0-1阶段的东西，就会相对 比较 好。 无论是今年的AI，还是中特估，其实从我 们的角度来看，它的主题的特性是高于它 基本面特性的。 我们年初的话，配置了相当比例的互联网 和港股，以及家电家居， 除了家电由于本身的数据实在是超 预期的 好，今年是上涨的之外，其他的基本上是 平盘或者是下跌的。 这基本上就是上半年负收益的 主要来源。 我们是在3月多开始专门成立一个研究小 组，7个人的一个研究小组，开始系统的研 究 AI。 总体上，或多或少，我们几位基金经理都 配置了这个板块。 我基本上是在3月底左右到4月初配 置，到 现在一直是维持20个点左右。 整个来看，算力可能是AI这块表现最好 的，模型、应用端相对来说就表现的会差 一些。 作为一个全 球性的科技革命，这种主题量 级肯定是不会小的。 第二个，从国外来看，从国内的算力板块 来看， 订单的兑现，已经在过去两三个月 得到了印证，进入三季度将会迎来基本面 的兑现。 所以目前我们 在板块还是有所配置，在3月 份做了调整之后，对组合有了一定的正面 拉动。 从市场整体估值来看， 现在的估值是比较 低的。 考虑到去年最低是12.7倍，现在大概14倍 左右，或者比这个略低一点。 考虑到今年中特估的行情，有一些大市值 的公司今年是上涨的，比如说像中石油、 中移动，包括四大 行，这些对于整体估值 的影响相对大一些。 所以从这个角度，整体上今年的估值是往 下走的，因为 整个市场是没涨的，但是总 体上全市场的利润今年还是保持一个正增 长的，所以估值肯定是往下降 的。 所以在这个位置，还是我们所说的估值低 位，没有太大的系统性大的风险。 下半年展望一下。 第一个，经济总体上是不太好的，或者说 最近有点差。 房价的环比指数，从2021年的中期进入一 个 房价的下跌周期，过去的两年基本上是每个月环比下滑零点 几，这是全国的房价，数据还是比较准 的，我们长期跟踪过。 最近的两三个月开始环比每个月跌一个点 以上了。 那么按照一个月跌一个多 点的话，如果延 续一年房价就要跌十几个点，所以这两个 月是有点在加速了。 在这种情况下，因为 我们知道中国百分之 七八十居民的财富配置都是在地产。 所以整个对于消费的信心，对于财富的感 知和预期都发生了一些负面的影响。 我们看，房价也好，猪价也好，整个国内 其实是有点像一个通缩 的状态。 所以，在这种情况下，有两个重要的变 量，按时间关系或者重要关系来讲， 第一个是政策， 第二是美国什么时候进入降息周期。 对于下半年影响比较大的，或者说三季 度，主 要是政策的变量。 如果没有政策，我觉得维持现在一个主题 震荡的市场，概率是比较高的。 但是如 果有正向的组合拳式的政策的话， 那就有可能会出现去年10月底到12月的表 现。 预期先行，就能让 和经济相关的股票，迎 来一个整体比较快速的反弹。 这是下半年的一个关键因素。 我们的配置，我