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证券研究报告
公用事业|电力
首次覆盖报告
2024年05月19日上海电力(600021.SH)
买入(首次覆盖)——国电投区域旗舰兼具盈利弹性和远期成长
投资要点:
国电投华东区域核心电力平台,清洁化转型稳健发展。公司为国家电投集团旗下核
心电力上市平台(集团拥有57.46%控股权),为集团旗下境内最大的电力上市
平台,集团旗下江浙沪三省的常规能源整合平台。截至2024年3月底,公司控
股装机2249万千瓦,其中煤电、气电、风电、光伏分别为985、362、387、
516万千瓦,清洁装机占比达到56%。在煤价回落与绿电稳健发展下,公司扣
非归母净利润于2023年达到历史高值(约15亿元)。值得注意的是,公司于
2022年发布三年期股权激励,行权价格12.81元/股。
火电:聚焦长三角,享受6台百万煤电机组装机成长。公司深度绑定长三角区域,
煤电控股985万千瓦,权益875万千瓦。控股煤电机组聚焦上海、江苏、安徽、
土耳其,60万千瓦以上装机占比80%,2022年供电煤耗283克/千瓦时,机组
质量处于行业优秀水平,且享受华东区域电价韧性与沿海电厂高煤价弹性。公司
市场表现:作为国内历史最悠久的发电企业之一,其老旧机组以及人员配置或使其盈利能力
弱于同行。目前公司拥有上海、江苏在建拟建6台百万千瓦煤电机组,预计新机
组投产后,公司煤电盈利能力或得到较大改善。另外公司燃机几乎位于上海、浙
江两地,在两部制电价与气电联动下盈利能力及稳定性具有较强保障。
绿电:立足华东海风,稳扎稳打发展新能源。公司确定了“深耕上海,站稳周边,
推进海外,全力打造西部规模化清洁能源大基地,打造千万千瓦级新能源航母”
的发展思路。截至2023年底公司控股风电装机387万千瓦,集中于长三角,且
拥有大比例海风;控股光伏装机511万千瓦,全国性布局。公司计划十四五清洁
能源装机占比到60%,目前占比56%。新能源规划合理稳健,预计2024-2025
年两年合计新增217万千瓦即可完成60%清洁能源占比目标。2023年4月获得
上海45万千瓦风电项目指标,并争取2024年在沪再获得一个深远海项目。
盈利预测与估值:结合当前电力市场环境、煤炭供需情况、公司十四五战略规划
以及在建项目,我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为25、29、34亿
元,扣除永续债利息3.4亿元后,当前股价对应2024-2026年PE分别为12、
10、9倍。中性假设下,公司内在价值为165(火电)+196(新能源)+0(其
他板块)-34(永续债利息)=327亿元,较当前市值仍有24%上涨空间。假设
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