上市公司股权融资中的盈余管理问题.docx

上市公司股权融资中的盈余管理问题 一、 盈余管理是上市公司操纵盈余的重要手段 经过股权分置改革后，中国上市公司呈现快速增长的趋势，近距离释放的趋势已成为学术界和文化界的中心主题。定向增发新股融资与配股、公开增发新股不同的是投资者认购的定向增发新股的股份不能立即上市流通, 根据证监会2006年5月6日颁布的《上市公司证券发行管理办法》 (下称《管理办法》) , 定向增发新股“发行的股份自发行结束之日起, 十二个月内不得转让;控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份, 三十六个月内不得转让。”在机构投资者认购的定向增发新股股份解锁之后, 公司二级市场股票价格决定定向增发新股股份认购者的是继续持有还是减持所认购的股份, 而上市公司的盈余水平决定公司二级市场的股票价格。假设机构投资者存在高价出售持有认购股份的动机, 在定向增发股份解锁后上市公司是否会通过某种手段来提高上市公司的盈余呢?如果会, 采取的手段是什么呢?国内外已有的研究表明, 上市公司在配股、公开增发新股前会通过提高可操控性应计利润进行利润操纵, 从而提高股票发行价格 (Teoh et al., 1998;Rangan, 1998;Du Charme et al., 2004;蒋义宏和魏刚, 1998) 。可见, 盈余管理成为上市公司操纵盈余的重要手段。那么, 在大股东有虚增公司盈余的情况下, 定向增发股份解锁前上市公司是否会通过盈余管理来提高上市公司的业绩呢?其程度又如何呢?本研究以上市公司定向增发新股股份解锁事件为研究对象, 研究了我国上市公司定向增发股份解锁前的盈余管理问题。 本研究的贡献主要表现在: (1) 以前关于盈余管理的研究主要集中于IPO、配股、公开增发新股等问题, 本研究针对定向增发新股股份解锁前的盈余管理事件进行研究, 丰富了盈余管理的研究文献。 (2) 本研究发现定向增发股份解锁后实际减持前上市公司会进行正的盈余管理, 并且关联股东认购的定向增发股份在解锁后实际减持前的盈余管理程度显著高于非关联股东认购的定向增发股份解锁后实际减持前的盈余管理程度, 关联股东的减持比例与盈余管理的程度正相关, 而非关联股东的减持比例与盈余管理的程度关系不显著。这一研究拓展了大股东与小股东代理理论, 可为监管层加强对大股东行为的监管及完善定向增发新股的相关政策提供了经验证据。 本文其余部分安排如下:第二部分是文献回顾与理论假说, 第三部分是样本选择与研究设计, 第四部分为实证结果, 最后对全文进行总结并提出政策建议。 二、 定向增发条件 大量研究表明盈余管理是利益输送的重要手段。盈余管理是指企业管理当局运用会计方法或者安排真实交易来改变财务报告, 以误导利益相关者对公司业绩的理解或者影响以报告盈余为基础的合约 (Healy和Wahlen, 1999) 。已有的研究表明, 上市公司在股权再融资时, 大股东为了提高股票的发行价格而进行盈余管理, 目的是通过提高股票的发行价格来增加大股东的权益, 达到向大股东进行利益输送的目的。Teoh et al. (1998b) 、Rangan (1998)、Du Charme et al. (2004) 等研究发现, 上市公司在配股、公开增发新股前会通过提高可操控性应计利润进行利润操纵, 即通过盈余管理来调高财务报告业绩, 从而提高股票发行价格。股权分置改革之前, 我国上市公司大股东持有的股份不能上市流通, 大股东的财富只能用账面价值 (即净资产) 来衡量, 通过股权再融资 (配股、公开增发新股) 可以迅速提高公司的每股净资产。而证监会要求配股、公开增发新股的上市公司净资产不得低于10%或6%的要求, 迫使一些达不到配股、公开增发新股要求的上市公司通过盈余管理来达到股权再融资的目的。而一些达到股权再融资标准的上市公司也会利用盈余管理来调高盈余, 以便上市公司在配股、公开增发新股时能高价发行股票, 从而使大股东的股东权益提高。蒋义宏和魏刚 (1998)通过对ROE分布的检验, 发现我国上市公司在配股前有通过盈余管理操纵公司的业绩, 使上市公司的ROE达到配股的标准;陈小悦等 (2000)发现刚要达到配股资格的配股公司其可操控性应计利润较高, 他们认为上市公司是为了获取配股权而进行了盈余管理。孙铮和王跃堂 (1999) 、陆宇建 (2002)等人还发现, 上市公司有很强的动力将ROE维持在配股资格线10%或6%以上。由此可见, 我国上市公司通过盈余管理操纵公司业绩的目的是向大股东进行利益输送。 尽管证监会2006年5月6日颁布的《管理办法》对上市公司定向增发新股没有盈余的要求, 但我们的研究却发现上市公司在定向增发新股前会进行盈余管理, 并且当上市公司向其控股股东及其子公司定向增发新股收购控股股东及其子公司的资产时, 会进行负的盈余管理