展望2022：中国市场策略.pdf

交银国 际研 究 宏观 策略 2021年11月 15日 中国 市场策略 展 望2022 ：夕惕若 厉 经常账户 盈余达峰将制约股 指的 升幅 ：新 冠疫情 以来 ，中国 生产 、出口 、 储蓄 ，而西 方躺 平 、进口 、消费 中国 不断积累的 经常账户 盈余反映 了外 需相对 于内 需的旺 盛 然而 ，随着疫情逐步消退与 全球经济重启 在即 ，中 国 经常账户 盈余的 积累很可能 将放缓 事 实上 ，中国的 经常账户 盈余很可 能 在 今年3月已 经触 顶 历史 上 ，盈余达峰往往与股 指顶部 约同时 出现 ， 譬 如2007年末至2008年年初 ，2005年年中 以及 2021年2月 同时 ，我 们的 量化模型也 预测未来12个月 交易 区间的 顶部 趋近于2021年的 峰值 中国的 外 汇存 款是 影“ 子联储 ” ，并且正在 收紧 ：尽管 经常账户 盈余已 经 升至2007年的 历史高位附 近 ，中国的 外 汇占 款和外 汇储备 却没有 大幅 上 升 而商 业银行的 外 汇存 款成为承 接美元流动性的蓄水 池 ，并已 经增 至约 1万亿 美元——这与 美联储在 不同 阶段量化 宽松下的 资产负债 表扩张 是 并 行 不悖的 因 此 ，中国的 外 汇存 款对 于中国的风 险资产价格 举足 轻重 ，我们 将其称作 中国的 影“ 子联储 ” 随着 美联储已 花 光所 有 力气 、穷尽所 有借口 而不得 不开启 缩减购债 ，中国的 出口 增速即 将放缓 ，外 汇存 款的 快速增 长很可能 将暂告段落 ，从而制约市场的 潜在 升幅 相反 ，如果新 冠疫情持续肆 虐 ， 扰乱 供 应链 ，并导 致黏 性通 胀 ，则 美联储 将不得 不超预 期地 收紧货币政 策 如是 ，这种 场景对 于市场的 运行 无异 于雪 上加霜 ——这将是股票和债 券的 通敌 —— 滞胀 重点 关注2021年的 “泰坦尼克 板块” ：与 其押 注上行 空间有限的 大盘指 数 ，我们建 议关注2021年的 “泰坦尼克 板块”——那些因 为行 业强 监管 而遭受重 创的 板块 ，即 消费 和 互联网行 业 甚至房 地 产板块随着 市场情绪 的 转变都很可能 将技 术反弹 ，尽管 这种 性质的 反弹 交易难 度 大 能 源 应该 继续有所 表现 这些板块 （除房 地 产）的 盈利 防御 性强 ，但目前在投资者 的 组合里依 然偏低配 当前 ，投资者的 板块配 置 调整 过慢 ，仍 然没有反映 经济周 期放缓的 趋势 ，因 此在 市场转势后容易措 不及 防 定向 宽松以防范系统风 险 ：随着 经济短周 期从峰值 滑落低谷 ，政策的 支 持 力度 将逐步增强 以对冲下行风 险 尽管 如 此 ，全面 放松房 地 产在 现