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第7章 互换;;; ;目录;*;;;第一笔互换交易的参与者;;;互换发展;目录;LIBOR;利率互换的机制;标准的利率互换;举例：;利率互换中微软公司的现金流量表（百万美元） ; 上表的第3列表示一个浮动利率债券多头的现金流状况； 上表的第4列表示一个固定利率债券空头的现金流状况。 因此，利率互换可以看做是固定利率债券与浮动利率债券的交换： 微软公司的头寸是：浮动利率债券的多头 和固定利率债券的空头的组合； Intel公司的头寸是：浮动利率债券的空头 和固??利率债券的多头的组合。 ;利率互换的分解1;*;互换的用途：改变负债形式;互换的用途：改变负债形式;互换的用途：改变负债形式;互换的用途：改变负债形式;互换的用途：改变资产形式;互换的用途：改变资产形式;金融中介的参与;依上例，假设某金融机构与公司甲和公司乙签署了两个相互抵消的互换协议，则金融机构可以获得0.03%的收益。 公司甲最终是以4.785%利率（不是上例的4.8%）取得固定利率收益（即利息）。 而公司甲则是以LIBOR-0.315%（不是上例的LIBOR-0.3%）。 公司A和公司B都分别多支付0.015%的利率，由金融机构获得。;做市商 market makers;;互换市场的标准化 ;具体来看，ISDA主协议主要包括协议主文、附件（Schedule）和交易确认书（Confirmations）三部分。下面的表5-1是一个利率互换交易确认书概要的例子，该例子给出了利率互换交易的主要条款。从目前看来，ISDA所建立的整套标准化文件已经成为国际互换市场的基础性制度安排和互换交易的重要发展平台。 ;日算惯例;互换报价;互换报价;(a)固定利息每半年支付一次的美元互换利率报价;(b)固定利息每一年支付一次的美元互换利率报价;图（a）与（b）就是两个标准的美元利率互换报价，基准浮动利率均为3个月期LIBOR，3个月支付一次浮动利息。 （a）与（b）的区别在于固定利息支付频率的不同，分别为半年支付一次与一年支付一次，相应的天数计算惯例则分别为30/360和A/360。同时从图中可以看到，做市商报价的利率互换期限从1年至30年不等。 ;几个概念;报价的两种形式;目录;比较优势理论 Comparative Advantage;比较优势;为什么互换会产生？ 互换双方在浮动利率和固定利率的借款条件上存在比较优势。 绝对优势 比较优势 ;比较优势;在上述互换中，每隔6个月为利息支付日，因此互换协议的条款应规定每6个月一方向另一方支付固定利率与浮动利率的??额。假定某一支付日的LIBOR为11.00%，则A应付给B 5.25万美元[即1000万?0.5?（11.00%－9.95%）]。利率互换的流程图如图5.2所示。 图5.2 利率互换流程图 ;比较优势的批判;目录;利率互换的分解;估值方式1：债券构成的组合;估值方式1：债券构成的组合;利率互换的价值 固定利率支付方：浮动利率现金流－固定利率现金流 浮动利率支付方：固定利率现金流－浮动利率现金流;固定利率现金流;浮动利率现金流;互换价值的计算;利率互换与远期利率协议 ——运用远期利率协议给利率互换定价;只要知道利率的期限结构，我们就可以计算出FRA对应的远期利率和FRA的价值，具体步骤如下： 1.对决定互换现金流的每一个LIBOR利率，计算远期利率。 2.假设LIBOR利率等于远期利率，确定现金流。 3.假定互换价值等于这些现金流的现值，将现金流贴现。;0;可以将互换协议分成3个远期利率协议(FRA)。 3月期：远期利率已经确定，为10.2%。 FRA价值＝100×[0.5× (8%－10.2%)]×e-0.25×10% ＝－1.07 利用公式 9月期：远期利率=(10.5%×0.75-10%×0.25)/(0.75-0.25)＝10.75% 再利用 可得到半年复利的利率为11.04%，所以有： FRA价值＝ 100×[0.5× (8%－11.044%)]× e-0.75×10.5% ＝－1.41 ;答案;利率期限结构与FRA;利率期限结构与FRA;目录;货币互换;1、直接互换 货币互换的动因也有两点：一是不同借款人在不同市场上筹资的比较优势；二是不同借款人需要的货币不同，这一点如同利率互换中不同借款人存在的不同偏好，与借款地位无关。 例如，美国公司在英国的子公司需要英镑，而英国公司在美国的子公司需要美元，两个公司在本国均具有筹资优势，为了降低总筹资成本，双方进行了货币互换。